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工程機械相關(guān)的基建項目,主要是道路、鐵路、城市公交、水利、水運、航空六方面的投資,每年的總投資額大約為1.3萬億,08年增量大約為1...
工程機械相關(guān)的基建項目,主要是道路、鐵路、城市公交、水利、水運、航空六方面的投資,每年的總投資額大約為1.3萬億,08年增量大約為1600億。09年全球建筑業(yè)市場發(fā)展主要靠新興經(jīng)濟體的增長,新興地區(qū)建筑業(yè)投資增速將是08年的78.7%左右。估算中國
整機產(chǎn)品出口的增速在64.5%左右。專家預測,09年房地產(chǎn)、基建、采礦三大類投資貢獻增量占比分別為53%、35%、13%,帶動的工程機械國內(nèi)總需求(含進口)約為1119億,增速為-9.9%。
固定資產(chǎn)投資過于龐雜并不能很精確的衡量工程機械需求狀況。直接帶動工程機械采購的是房地產(chǎn)、采礦業(yè)、基建三項投資。與工程機械相關(guān)的基建項目主要是道路、鐵路、城市公交、水利、水運、航空,總額大約為1.3萬億,08年增量大約為1600億。鐵路投資是帶動增長最大的一項,相當于水利、城市公交和道路投資的兩倍。采礦業(yè)除石油天然氣開采投資,其他幾部分的投資總額在3000億左右,08年增量在1200億左右。整體增長迅速,以煤炭投資增量最大。房地產(chǎn)投資扣除土地購置費后,每年的總額為2萬億左右,08年的增量是5900億。中部、東北、內(nèi)陸三地區(qū)增量貢獻是沿海、長三角兩地區(qū)的1.6倍,廣大的內(nèi)陸省份支撐了08年的增長。
按照我們假設(shè),明年房地產(chǎn)、基建、采礦三大類投資貢獻增量占比分別為53%、35%、13%,帶動的工程機械國內(nèi)總需求(含進口)約為1119億,增速為-9.9%。09年如果進口負增長15-20%,國內(nèi)廠商內(nèi)銷的降幅僅為5.2-7.5%。
09年全球建筑業(yè)市場發(fā)展主要靠新興經(jīng)濟體的增長,新興地區(qū)建筑業(yè)投資增速將是08年的78.7%左右。估算中國整機產(chǎn)品出口的增速在64.5%左右。中長期看,中東、東歐、拉美地區(qū)區(qū)域規(guī)模都遠大于中國市場,只要新興市場開拓順利,國內(nèi)產(chǎn)品就有足夠的增長空間。
按50%出口占比測算全行業(yè)銷售額增長23%,按25%-30%左右占比測算的增速是8%-10.8%。只有很少幾種情況下才會出現(xiàn)整體負增長,并且幅度不會超過6%。主要龍頭
公司的銷售增速應(yīng)該在12.5-15%左右。
四季度需求有回暖跡象。8月,房地產(chǎn)投資增速雖有下滑,但采礦業(yè)和基建投資增速仍然堅挺。新開工計劃投資額增長由負轉(zhuǎn)正,新開工和施工項目個數(shù)增速大幅反彈,環(huán)比增速高達28.8%和16.5%。建筑業(yè)投資累計增速也再次轉(zhuǎn)正,主要工程機械產(chǎn)品的銷量增速有回升跡象。水泥產(chǎn)量增速整體雖繼續(xù)回落,但已經(jīng)有15個省的水泥增速開始回升。盡管我們認為需求反轉(zhuǎn)要等到房地產(chǎn)政策放松以后,但在目前的政策和市場背景下,需求回暖的趨勢很可能會持續(xù)下去,工程機械是反彈中不錯的投資選擇。選股方面,應(yīng)該考慮出口增量貢獻較大,基建帶動需求的品種,建議重點選擇
徐工科技,
中聯(lián)重科和
三一重工。
1.三大類投資帶動工程機械需求固定資產(chǎn)投資
衡量工程機械需求的精確度不高。固定資產(chǎn)投資是非常重要的衡量全社會投資動向的指標,但指標中包含了過于龐雜的內(nèi)容,有些與工程機械的需求相關(guān)度不高。從歷史數(shù)據(jù)看,兩者并沒有非常敏感的相關(guān)度,需要對投資進行細分,將不相關(guān)的部分剔除。
采礦業(yè)在06年前的幾年,對工程機械需求增長帶動較大。07年回落,08年增速再次上升,其對08年上半年的工程機械需求增長貢獻明顯。并且,采礦業(yè)投資的波動好像對調(diào)控影響反應(yīng)有滯后性。
我們對這三大投資進行進一步的細分,以理清哪些是對工程機械需求有貢獻的。
并且,從投資額角度考察各個領(lǐng)域?qū)π枨蟮膸恿Χ?,并想依此判斷工程機械明年的內(nèi)需狀況。
2.基建:鐵路投資貢獻增量最大
我們將固定資產(chǎn)投資中的交通運輸倉儲郵電、水利環(huán)境、電力熱氣水三項算做基建投資。對基建進行細分,占比最大的是電力熱氣水、公共設(shè)施、道路、鐵路四項投資。
其中,占比最大的是電力熱氣水方面的投資,它雖然也帶動工程機械需求,但相關(guān)度較小。其次是公共設(shè)施管理業(yè),增長也較快,它主要是指市政設(shè)施、綠化、公園、景區(qū)管理方面投入,與工程機械需求的相關(guān)度也不大。道路投資,其增長是非常緩慢的,這兩年都是5%左右。其他增速提升較為明顯的由環(huán)境管理(包括自然保護、市容、環(huán)衛(wèi)、水污染治理等方面管理,也與工程機械需求相關(guān)度不大)、水利、鐵路,城市公交投資仍維持前期高增長態(tài)勢。公共設(shè)施、城市公交、環(huán)境管理都可以算做城建方面的投資,占了整體的34%。
若只考慮與工程機械相關(guān)的基建項目,主要是道路、鐵路、城市公交、水利、水運、航空六方面的投資,每年的總投資額大約為1.3萬億,08年增量大約為1600億。道路投資是其中最大的一塊,占51%,年投資額近7000億,增長非常緩慢,08年貢獻增量只有300億左右。水利、城市公交、鐵路合計占37%,年總投資額大約4500億,是增長最快的三項,08年貢獻增量分別為330、310、610億左右。
可以看出鐵路投資是帶動增長最大的一項,相當于水利、城市公交和道路投資的兩倍,這三項每年的投資規(guī)模雖有很大差異,但增速的差異使其對增量的貢獻大致相當。
鐵路、水利、城市公交的增長趨勢較好。道路投資近幾年增速一直處于下滑趨勢中,各地公路建設(shè)高峰期已過,但如果政策放松,農(nóng)村(每年總額2000億左右)。
和城際公路投資可能增加,假設(shè)09年增加600億左右。鐵路投資05年啟動,06年是個高峰期,07年增速回調(diào),08年增速再次回升,按照十一五總共1.5萬億的規(guī)模,09、10年每年有近4000億的投資額度。城市公交投資一直到07年上半年都增長都很迅速,近期回落,但仍處于高增長狀態(tài),假設(shè)09年增長25%左右。
水利投資近幾年增速一直穩(wěn)定提升,由于近年自然災害頻發(fā),預計這塊的投資可能會增加,預計其09年增40%。基建增速最快六個領(lǐng)域09年估計能貢獻2900億以上的投資增量,相對08年提升1300億。
3.采礦業(yè):煤炭投資貢獻增量最大
采礦業(yè)投資主要由石油天然氣、煤炭、黑色礦、有色礦、非金礦(生產(chǎn)水泥用石灰石)五部分組成,前兩項占比最大,分別為39%、34%。如果不考慮對工程機械需求帶動較小的石油天然氣開采投資,其他幾部分每年的投資總額在3000億左右,08年增量在1200億左右。采礦業(yè)投資整體增長都很迅速,以鐵礦石、非金礦、煤炭開采投資增長最快,08年貢獻投資增量分別為230、130、740億,煤炭最大。
采礦業(yè)的投資與調(diào)控周期并不一致,04年那輪調(diào)控后,上游的投資高增長在05年的勢頭絲毫沒有下降,一直持續(xù)到06年下半年,07年上半年才進入低谷期。本輪的調(diào)控以后,也有可能出現(xiàn)上次類似的情況,采礦業(yè)投資明年持續(xù)增長的可能性較大,將繼續(xù)是工程機械采購的支撐點。我們保守假設(shè)主要項目09年保持近5年的最低增速,累計后四大項目09年投資總增量1100億左右,相對08年下降100億。
4.房地產(chǎn):中部、內(nèi)陸、東北地區(qū)增量貢獻超沿海
房地產(chǎn)投資的2/3用于建筑安裝,土地購置費只占20%左右。我們將全國劃分成六個區(qū)域,扣除土地購置費后,每年的總投資額為2萬億左右,08年的增量是5900億。扣除土地購置費后的房地產(chǎn)投資中,沿海5省、長三角3省、內(nèi)陸12省三個區(qū)域的占比最高。08年,東北、中部、內(nèi)陸的增速最高,這三個區(qū)域占總投資額的42%。相對07年,京津唐地區(qū)的增速回落最為明顯,沿海地區(qū)也是回落的,只有東北地區(qū)增速是提升的。相對年初,8月份以后東北、京津唐、沿海地區(qū)的增速也是回落的。今年全國房地產(chǎn)投資增速并沒有像預期中那么快速回落的主要原因就是,中西部、東北地區(qū)的增長仍然在繼續(xù)。
2008年,地區(qū)構(gòu)性差異已經(jīng)非常明顯。增量貢獻中,中部、東北、內(nèi)陸地區(qū)大幅提升,傳統(tǒng)的京津唐、沿海地區(qū)下降明顯,長三角只是略有提升。從投資總額上講,中部、東北、內(nèi)陸地區(qū)合計的投資額在8700億左右,大致與沿海、長三角合計規(guī)模相當。但從08年增量貢獻看,中部、東北、內(nèi)陸地區(qū)分別貢獻了1237、923、1278億,而沿海、長三角貢獻的增量分別只有1306、811億,前者是后者的1.6倍,廣大的內(nèi)陸省份支撐了增長。
09年,我們假設(shè)除中部、京津河北以外的區(qū)域都保持03年以來的最低增速,有的是05年一季度的增速;京津河北地區(qū)保持今年增速;中部地區(qū)歷史的增速一直很高,我們假設(shè)其08年增量不變。匯總以后的房地產(chǎn)投資貢獻的總增量在4300億左右,比08年少了1100億。
5.三類投資此消彼漲之下的綜合影響
06-07年,工程機械這三個方面的需求都向好,需求的重疊造就了工程機械行業(yè)的一輪需求火爆。明年,三個方面的需求方向不一,房地產(chǎn)方面的需求增速整體應(yīng)是繼續(xù)回落的,采礦業(yè)需求景氣也不如08年,而基建方面需求可能受益國家積極財政政策,對工程機械銷售最終的綜合影響不好判斷。我們想從投資額角度,對比分析這三個領(lǐng)域需求的此消彼漲可能對工程機械行業(yè)整體的影響。
08年的增量中,與工程機械需求相關(guān)的投資,房地產(chǎn)貢獻了其中的65%,基建貢獻20%,采礦業(yè)貢獻15%。今年相對07年,采礦業(yè)貢獻的大幅增加是最主要的差別,這也是今年開年后土方類設(shè)備、裝載機、挖掘機、推土機銷售高增的原因;基建的增量下降,且有結(jié)構(gòu)調(diào)整,增長已經(jīng)由鐵路投資帶動為主,而非道路投資;房地產(chǎn)投資(扣除土地購置費)也有一定增量貢獻,但中西部、東北地區(qū)已經(jīng)是明顯的主角了。
按照工程預算的慣例,施工機械使用費約占項目直接費的9-20%,占總造價的5.4%-14%,基建和房地產(chǎn)項目應(yīng)該遵循此規(guī)律。如果這些設(shè)備全部為新購,根據(jù)目前主要設(shè)備2-3年的回收期,工程機械采購額應(yīng)該是使用費的2-3倍,即工程機械采購額占總投資的9%-28%左右,占建筑安裝費的18-40%。我們的房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)是剔除土地購置和其他費用的,相當于建筑安裝費,假設(shè)其對工程機械采購的帶動率為19%?;ㄊ翘蕹娏釟馑顿Y后的數(shù)據(jù),是總投資的概念,假設(shè)帶動率為7.2%。采礦業(yè)方面,新建礦投資的70%是固定資產(chǎn)投資,其中的一半是設(shè)備投資,設(shè)備投資占新建礦投資的35%左右。如果考慮到新建礦投資占總投資的比例,以及工程機械占設(shè)備投資的比例問題,工程機械投入占采礦業(yè)總投資的比重肯定是在10%以下的,我們假設(shè)為9%。我們用2005-2008年的投資數(shù)據(jù)對這三個比率假設(shè)進行了驗證,發(fā)現(xiàn)由此計算出的工程機械內(nèi)需額相當于實際的90%左右(如下表),假設(shè)還比較合理。
按照前面的假設(shè),09年基建方面投資增長20%,增量2923,提升1318億;房地產(chǎn)投資增長18%,增量4286,下降1097億;采礦業(yè)投資分別增長26%,增量為1094億,下降116億。這樣,09年與工程機械需求直接相關(guān)的投資里,基建的貢獻將大幅提升至33%,房地產(chǎn)大幅下降至54%,采礦業(yè)略降為13%。
結(jié)合我們對工程機械帶動率的假設(shè),明年基建、房地產(chǎn)、采礦業(yè)三大類投資帶動的工程機械需求只有1119億。如果今年的工程機械行業(yè)國內(nèi)需求(包含進口)的增速是21.8%,國內(nèi)行業(yè)銷售(包含出口)增速是38%(如下表),明年國內(nèi)需求(包含進口)增速將是-10%。但這也并不一定意味著國內(nèi)廠商的內(nèi)銷會下降,因為進口需求可能會下降更快,2004-2005年工程機械進口的增速分別為2.3%和-15.9%。如果09年進口負增長15-20%,廠商國內(nèi)銷售的降幅只會有5.2-7.5%,這種降幅在04-05年也出現(xiàn)過。
6.出口:新興市場需求將持續(xù)
6.1.出口對銷售的貢獻已經(jīng)很高
從國統(tǒng)局及海關(guān)的歷史數(shù)據(jù)看,中國工程機械的出口高增始于2004年,近五年一直保持50%以上的增長。估計2008年底時總出口額將在1000億人民幣左右(包括零部件),出口占工程機械全行業(yè)銷售的比重也將超過50%。
按整機產(chǎn)品數(shù)量統(tǒng)計的出口量占比要低于上述數(shù)據(jù),但也已經(jīng)舉足輕重。從出口量看,壓路機、推土機、
叉車、起重機的出口量占比都是超過20%的。并且,幾乎所有的主流產(chǎn)品的出口占比都是在提升的,今年6月份相對4月份的占比都有1-2個百分點的提升。推土機、壓路機產(chǎn)品出口對增量的貢獻已經(jīng)超過80%,起重機、叉車超過35%,壓路機的出口增長甚至彌補了國內(nèi)需求的下降。
主機產(chǎn)品中出口額最大的是裝載機、汽車起重機、叉車。今年前7個月,這三大產(chǎn)品的出口額都在30億人民幣以上,挖掘機、混凝土機械、塔吊的出口額也超過20億。履帶吊雖是很多國內(nèi)企業(yè)剛做了幾年的新產(chǎn)品,但出口額已經(jīng)達到17個億,增速高達266.6%,國際需求相當旺盛。除了挖掘機以外,主流產(chǎn)品今年的銷量增速都在60%以上。
目前,國內(nèi)工程機械產(chǎn)品的出口地區(qū)以
俄羅斯、中東、
非洲為主,但整體區(qū)域分布相當分散。2007年作為主要出口地的十個國家共從中國進口了11.2億美元的整機產(chǎn)品,只占中國整機產(chǎn)品出口的19%。它們當中,俄羅斯、中東兩國、非洲三國、
印度出口額較高,都在1.2億美元以上。
6.2.出口是09年能否保持增長的最主要決定因素
不只是中國,
日本、
美國的工程機械廠商也是靠國際市場來平衡國內(nèi)需求的下降。
今年1-7月,日本工程機械國內(nèi)需求為43億人民幣,同比減少6.7%,是連續(xù)第4個月出現(xiàn)減少,而出口110億人民幣,同比增長13.2%,帶動行業(yè)整體增長6.8%。
出口增長最為迅速的是掘進機械和起重機,起重機的高增理由應(yīng)與中國一致。
08年上半年,美國工程機械出口100億美元,增長24%,同期國內(nèi)需求至少下降了10%。出口增長最快的地區(qū)是非洲(主要是
南非)、南
美洲、
歐洲(主要是俄羅斯)等新興經(jīng)濟體,對中國的出口大幅下降。這與我們調(diào)研中國內(nèi)企業(yè)的情況略有差異,中國企業(yè)最看中的是中東、俄羅斯、印度、北非的市場,對南美、
澳大利亞剛開始進入,而美國廠商對印度、中東市場的興趣似乎沒有國內(nèi)企業(yè)大。
09年全球建筑業(yè)市場發(fā)展主要靠新興經(jīng)濟體的增長。根據(jù)Globleinsight最新的預測,美國建筑市場08年的投資額將回落到20世紀末的水平,此后逐漸復蘇;歐洲要09年才能結(jié)束回落勢頭;日本建筑投資因出口和人口問題將面臨增速回落;除日本以外的
亞洲增速也會回落,但仍是增長最快的地區(qū);中東北非、東歐、南美地區(qū)的建筑投資仍將維持前幾年的增長勢頭,不會因發(fā)達經(jīng)濟體的回落受到影響。
對建筑業(yè)住宅、基建、非住宅建筑三大類的需求趨勢的判斷中,他們認為基建的穩(wěn)定性最好,增速不會有大的回落,住宅、非住宅方面增速將大幅度下降,但仍保持正增長,這都與我們的判斷一致。整體看,全球建筑投資在2010年前都將保持低增長,但考慮到發(fā)達經(jīng)濟體的恢復及新興市場的需求,中長期仍值得看好。
新興的建筑市場未來幾年的增長仍將持續(xù)。近幾年銷售一直火爆的中東地區(qū)國家,建筑業(yè)投資雖有所降溫,但辦公、住宅和機構(gòu)方面的建設(shè)增長將保持,09年的增速可以保持為08年的70-80%。目前俄羅斯建筑投資的規(guī)模尚不足中國的1/10,
巴西、印度的1/2,市場空間巨大,但Globleinsight考慮到石油價格下跌的影響,認為其09年增長將下降為08年的83%左右。印度投資拉動性發(fā)展模式剛剛開始,07年開始的新的五年計劃里有大規(guī)模的基建投資規(guī)劃,未來幾年建筑業(yè)投資增長可能會加速,09年至少可以保持08年的增速。拉美地區(qū)投資本輪受中國需求的影響更大,不會大幅衰退,礦業(yè)、石油的發(fā)展帶動基建需求,地區(qū)建筑投資高增長仍將持續(xù),增速可以保持08年的70%左右。
結(jié)合這些地區(qū)占中國出口的比重,我們可以大概推算09年相關(guān)地區(qū)的建筑業(yè)投資增速將是08年的78.7%左右。08年前7個月,中國整機產(chǎn)品出口額的增速為82%,預計全年保持此增速問題不大。若假設(shè)出口增速與需求地建筑業(yè)增速變動一致,估計09年工程機械整機產(chǎn)品的增速在64.5%左右。占出口總量30%的零部件的增速可能略低于整機,但整體出口增速保持50%難度不大。
中東、東歐、拉美地區(qū)單個國家的建筑市場規(guī)模都大,但地區(qū)規(guī)模都遠大于中國市場。拉美建筑市場規(guī)模相當于中國的4倍,中東和非洲是2.9倍,東歐是2.4倍。只要新興市場開拓順利,國內(nèi)產(chǎn)品就有足夠的需求空間。從中長期看,隨著這些高增長地區(qū)需求規(guī)模和占比的提升,全球建筑業(yè)投資都將是加速的。
7.09年工程機械行業(yè)的增長判斷
09年內(nèi)需對增長將有拖累,房地產(chǎn)、采礦業(yè)的投資規(guī)模雖仍有增長,但對工程機械的采購規(guī)??赡軙陆?。不過,基建增速的大幅提升將部分對沖需求的下降。
進口也有可能負增長,為國內(nèi)產(chǎn)品提供更多需求。整體看,內(nèi)需可能負增長6%左右。
不過,出口仍值得看好。新興市場的需求將會持續(xù),增速雖有回落,但足以支撐整機產(chǎn)品保持60%以上的增長。占出口總量30%的零部件的增速可能略低于整機,但整體出口增速保持50%難度不大。
綜合內(nèi)需和出口的增長情況,09年國內(nèi)工程機械行業(yè)銷售額的增速可能在23%左右。不過,有些主機廠商的出口占比是低于行業(yè)整體的(行業(yè)主機出口比例是50%,整體是51.75),上市公司一般在25%-30%左右,按這個比例計算的增速是8%-10.8%。我們還分別假設(shè)內(nèi)需下降8%,出口增長50%,對另外兩個因素進行了情景分析,發(fā)現(xiàn)只有很少幾種情況下才會出現(xiàn)負增長,并且幅度不會超過6%。如果國內(nèi)企業(yè)能保證內(nèi)需不降,出口增50%,出口占比達到25-30%左右,明年的整體銷售就可增長12.5-15%,很多工程機械龍頭公司是滿足這個條件的。
8.四季度需求有回暖跡象
需求有回暖跡象。近期,房地產(chǎn)投資增速雖有下滑,但采礦業(yè)和基建投資增速仍然堅挺。前期對需求比較負面的新開工計劃投資額增長也由負轉(zhuǎn)正,增速急劇回落的新開工和施工項目個數(shù)增速也在8月份各反彈了一個百分點。并且,新開工、施工項目個數(shù)環(huán)比的增速高達28.8%和16.5%。
這些跡象使我們在周圍對工程機械行業(yè)冰冷的預期中感到一絲暖意,也是前面考察09年增長的主要動力。盡管我們認為需求反轉(zhuǎn)要等到房地產(chǎn)政策放松以后,但在9月16日人民銀行下調(diào)利率和準備金率以后,并且貨幣、財政政策可能持續(xù)放松的背景下,這種需求回暖的趨勢很可能會持續(xù)下去。
我們對09年內(nèi)需和出口的研究主要是想弄清楚明年會有多差,結(jié)果令人欣慰,如果考慮出口,行業(yè)明年全年負增長的可能性并不大。結(jié)合我們近期對
三一、
中聯(lián)、徐工三家龍頭企業(yè)實地調(diào)研,企業(yè)其實比我們更樂觀(見上期調(diào)研紀要)。所以在市場整體預期從最悲觀向相對樂觀轉(zhuǎn)換的過程中,工程機械是反彈中不錯的投資選擇。
選股方面,應(yīng)該考慮出口增量貢獻較大,基建帶動需求的品種。俄羅斯、中東、印度等新興市場對國內(nèi)產(chǎn)品需求額最大的是各類起重機,及裝載機、推土機、挖掘機產(chǎn)品。國內(nèi)基建以鐵路、水利建設(shè)為主,主要是起重機、土方機械,及一定的混凝土攪拌站。綜合看,起重機,尤其是履帶吊,和土方機械需求最值得看好。
從國際渠道鋪設(shè)方面,
山推、
柳工、徐工是老牌企業(yè),
三一和中聯(lián)發(fā)展迅速,尤其是三一的海外擴張非常迅速。從出口金額看,未來1-2年徐工的龍頭地位很難被撼動。從出口占比看,
徐工、
山推、
合力的最高,
三一、中聯(lián)可能很快趕上。
產(chǎn)品線方面,徐工、中聯(lián)、
三一的最全,其他企業(yè)不易追趕,出口擴張潛力大。
帶動工程機械需求的基建投資領(lǐng)域投資額占比